秦时明月汉时关 美国基金行业的发展与竞争

【十万亿】是基金行业在2017年中总结报告中最关键的数字，其中货币基金5.3万亿，余额宝1.43万亿，现在中国基金行业的发展似乎又遇到一个里程碑时刻，所有的基金从业者都会面临如下问题的思考：

互联网渠道与银行渠道未来竞争结果如何？ 另外我们将如何维护互联网渠道，互联网渠道的诉求跟银行似乎完全不一样……

货币基金的规模还会快速增长吗？ 现在拉货币基金规模如同之前银行拉存款，这种工作的意义何在？ 基金高大上的地位不保，越来越Low……

公募产品未来以机构客户为主还是个人客户为主呢？ETF产品似乎是趋势但是太烧钱，到底高不高呢？

公募基金有没有差异化竞争，塑造自身优势到底哪个是正途，投资实力 or低成本产品？

最近的货币基金突飞猛进与基金协会推动类401K养老制度，让我更多想起之前对美国基金行业发展与竞争的研究。当然这些研究与结论都是自己的一家之言或许也没有经得起更多推敲，仅供参考吧。

通常我们将美国公募基金（共同基金）的崛起归因于美国401K与IRA制度，例如在美国引入401K计划的前十年，美国公募基金规模的年化增长率为10.96%，引入401K计划后，美国后续十年公募基金规模年化增长率达到了22.97%，可以说401K计划极大的推动了美国整个基金行业的发展。国内养老金入市与美国401K计划比较相似，将会带动整个国内基金行业发展。

其实我们忽略，货币基金对于美国基金规模的崛起的重大贡献。上世纪七十、八十年代是也是美国利率市场的时代。货币资产指高流动性的现金资产，个人或机构的货币资产投向主要为银行活期存款与货币基金。银行存款与短期债券或同业存款等货币类金融工具之间存在息差。货币基金收益=活期存款利率+息差-货币基金成本（管理费、托管费等）。息差越大货币基金收益越高，其吸引力越大，即规模增长迅速。

在中国现在也在进行同样的利率市场化，但是银行是原有息差的既得利益者，又不愿意放弃息差，或许选择性的针对高净值客户放弃息差收益，例如某银行的T+0理财产品的收益已经略高于货币基金……

但是在银行购买理财产品，或者说网上银行的操作始终需要一个Ukey，导致了在移动端，任何网上银行都无法与支付宝或者微信竞争……所以造就了余额宝1.43万亿的规模，据说相当于中国银行的（活期+定期）存款规模，随着银行的老年客户逐渐消失，未来互联网的份额或许更大。正如美国市场一样，货币基金规模与金融机构的息差是正相关的，或者说只要有息差货币基金的规模上升的脚步就不会停下来……而且扫码支付的方式早已经渗透到中国几乎所以的地方，未来基金账户逼近银行账户数量也是指日可待。 参考阅读：《得货币基金者得天下，基金公司新一轮跑马圈地》与《得货币基金者得天下、互联网超越银行指日可待？》

二、基金规模的长期发展依靠养老金制度

利率市场化终究会实现，而且利率长期必然是走低的过程。如果同业存款等于个人存款利率，而且这个利率为0.5-1%的时候，货币基金收益基本为0.3-0.8%的时候估计货币基金的吸引力也就不大了，货币基金的规模也就会走向瓶颈。但是，在中国这个过程可能还需要至少五年左右的时间，这段时机也就是基金公司通过货币基金获取客户的阶段……

养老是种是所有个人与社会需要面对的问题，关于如何养老也存在各种争利与方法，但毋庸置疑的是人口结构决定养老方式，如果五个年轻人养一个老人，估计怎么养也不是问题，如果0.5个年轻人养一个老人，那么怎么养都是问题。就如同养老靠子女、养老靠国家、养老靠自己的转变本质上人口结构决定的。根据美国经验最优方式是定投指数基金（尤其是TDF），保险公司的产品损耗太严重，而且收益还受到保险公司经营的影响。

401k计划也称401K条款，401k计划始于20世纪80年代初，是一种由雇员、雇主共同缴费建立起来的完全基金式的养老保险制度，是指美国1978年《国内税收法》新增的第401条k项条款的规定，1979年得到法律认可，1981年又追加了实施规则，20世纪90年代迅速发展，逐渐取代了传统的社会保障体系，成为美国诸多雇主首选的社会保障计划。虽然401K具有各种投资税收截至2005年的参与率不到50%，之后2006年又推出相关法案规定企业员工默认参与401K计划，参与率提高到90%多…… 估计2008-2017美国市场的牛市也与此有关……参考阅读《美国9100万个人投资者持有公募基金总规模的89%》与《巨无霸FOF：目标日期基金（TDF）的诞生与崛起》

三、基金公司的核心竞争力是什么？

基金公司平均收入或许是在金融行业中最高的，起码高于银行与券商。终究原因是基金公司人均GDP高，但也造成了基金公司终端销售依靠银行、券商与互联网的短肋。有人或许问，基金公司的核心竞争力是什么？ 其实老基金都明白，基金公司核心竞争力是营销（渠道、直销、市场、品牌）等等，但是我们不能说自己核心能力是营销，这显的多Low…… 所以要说我们的核心竞争力是投研能力，但是投研能力这个是不可持续的。

之前笔者写过一篇文章《普通投资者理财工具进化史：股票->；；主动基金->；；指数基金》： 2000年之前投资者喜欢主动基金，2000年之后来大家都喜欢指数基金了，富达基金在彼得·林奇之后再无巨星出场，也开始大力拓展目标日期基金了。

美国主动基金历史上最著名的共同基金经理非彼得·林奇莫属。彼得·林奇的基金经历职业生涯为1977年-1990年，这个时期明星主动基金业绩大幅超越市场指数。

彼得·林奇在人们的眼中，他就是财富的化身，他说的话是所有股民的宝典，他手上的基金是有史以来最赚钱的，如果你在1977年投资100美元该基金，在1990年取出，13年时间已变为2739美元，增值26.39倍（注意，每年复合增长率为29%，1.29的13次方是27.39，不是2800美元，增值28倍），不过13年的时间。

主动基金赚取的是市场超额收益，俗称alpha。市场中所以的交易者都追求alpha，但是追求alpha是一个（扣除费用之后）零和博弈。有人的alpha是正的，就有人alpha是负的，而且负alpha远大于正alpha，因为：正alpha=abs（负alpha）-交易费用。

公募基金收费来源只有管理费，没有业绩提成的商业模式导致能持续创造超额收益的基金经理最优方式是开创对冲基金赚钱业绩提成，成为明星对冲基金经理，则可以进入美国财富榜。不信你去查查，美国福布斯TOP20-50最多的就是对冲基金经理。

同时，金融产品不能申请专利，所以金融产品同质化严重。同质化的产品比拼什么，当然唯有价格。所以我们看到，美国公募基金的管理费逐年递减……指数基金与指数ETF的管理费都低至9BP（万分之一），或许在90年代管理费1%，一个基金公司管理100亿规模还能盈亏平衡，估计到2010年管理费降低到0.1%，这个公司需要管理1000亿规模才能盈亏平衡……所以最后造就几个行业巨无霸，BlackRock（贝莱德）管理规模5万亿美元，Vanguard（先锋基金）管理规模4.3万亿美元。 如今中国的GDP都是美国的2/3了，预计中国公募基金规模还有很大很大的潜力，当然也预示者中小基金公司临近死期……另外这些美国基金行业的巨头都有自己强大的互联网销售能力，参考《美国投资者从哪里购买共同基金：401K+IRA+互联网》

The Last：所有巨型企业与行业的崛起都注定不是寻常的路径，势必充满各种荆棘，或许这些才是我们追求的乐趣。货币基金的崛起已经启航，但是中国401K计划难以出芽，因为在它上面有强大的财政、税收、保险的利益集团。一切繁荣最基础的东西都是制度层面的东西，但是我们不能等制度完善之后再行动，而是边实践、边发现问题与解决问题，并推动制度立法，水生鱼，鱼生水，螺旋上升相互作用。