李慧勇：A股出现驱动型投资机会 三大变量正给出支撑

国泰微幸福最新上线“资智通鉴”栏目了。上一期的【资智通鉴】任泽平：房地产要讲逻辑，长期看人口，中期看土地，短期看金融（点击蓝字，分享精彩观点），得到了大家的各种好评，本期内容更好看哦！

资智通鉴

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本期嘉宾是券商宏观研究领域的专家：李慧勇

李慧勇长期从事宏观经济研究工作，在专业期刊发表论文多篇。现为申银万国证券研究所董事总经理、首席宏观分析师，上海市金融协会常务理事，上海高级金融学院硕士生导师。研究方向为宏观经济及其对资产配置的影响。研究以把握大势，客观准确著称，受到业界广泛关注。代表性观点包括：2007年初率先提出中国经济进入通货膨胀时代，2008年初提出中国经济正走在向下周期的边缘，2012年中提出中国经济将在L型底部震荡，并率先推荐医药、TMT、环保等新五朵金花。2015年提出中国经济的黄金三角。2012～2016年连续五年蝉联新财富最佳分析师。

经济反弹告一段落，流动性收紧成心头之痛，货币紧张还在继续。进入5月，国内金融市场延续调整态势，A股首当其冲，上证综指月初以来跌幅已近1%，尽管维稳背景下波动有限，但最近的市场氛围总给人一种惴惴不安的感觉，究竟这颗心能不能放下来？

▲李慧勇谈二季度A股市场表现

本次对话，由国泰基金宏观分析师张容赫担任主持嘉宾，让我们听听李慧勇老师有什么独到的观点分享。

核心观点：

1、今年宏观形势“有惊无险，总体区间震荡”，关注特朗普新政和国内供给侧改革，警惕国际风险。

2、如果美联储超预期加息、欧洲超预期动荡，人民币等其他新兴市场货币可能再次面临贬值压力。

3、A股仍然可以乐观一些，更看好龙头板块、业绩驱动的龙头公司的投资机会。

4、供不应求基本问题不解决，限购会使得城市间两极分化严重。

5、货币政策实际已经趋紧，量化宽松老路走不通，应该通过结构改革去激发市场或企业的内生动力来保增长。

以下为访谈文字实录：

1、国泰基金宏观分析师张容赫：对于今年的宏观经济形势，包括政策方面，投资者都有很多问题，我们找出了投资者更为关注的几个热点话题。对于今年的宏观形势您怎么看？有哪些变量是您最为关注的？特别是央行货币政策有转向偏紧的方向，资金面紧张也频有发生，对于这个现象您是怎么分析的？

申万宏源首席宏观分析师李慧勇：对于今年的宏观经济形势可以用“有惊无险，总体区间震荡”来概括。市场关注的风险，我觉得国内的可能相对比较有限，最主要的可能主要是国际的风险。从具体变量来讲我可能会关注两个方面。

第一个方面，特朗普新政的预期兑现程度以及可能的影响；第二个方面，国内的供给侧改革对于产能、对于企业盈利的影响。

大家注意到，目前的情绪是比较高涨的，可能受益于价格上涨带来的供给侧改革，也受益于大家对特朗普的信心，但是我们会看到它是缺乏总体需求的支撑，可能中间也会有比较大的波折。对于货币政策这块，其实也跟刚才这个判断一脉相承。由于经济比去年年底预期得要好，所以美国和中国都加快了政策正常化的步伐，流动性收紧，外在冲击这样一个新的变量值得我们重点关注。

2、国泰基金宏观分析师张容赫：人民币汇率这个问题一直以来都是市场非常关注的问题，近期人民币汇率有一定企稳趋势，您怎么看待今年以来人民币汇率的走势？以及未来一段时间内人民币的贬值压力，以及美元指数。

申万宏源首席宏观分析师李慧勇：人民币在811汇改之后基本上可以用我们的经济学理论去分析了，它反映了三大变化：第一，经济增长的对比；第二，利差的变化；第三，相对的投资信心或者说套利机会。

从目前来看，由于中国经济的复苏，美国经济相对于中国经济的优势又不是那么明显，使得人民币暂时企稳，但是从未来来看，可能还是需要关注中美利差的变化、货币政策的不同步，以及外围是不是有超预期的风险。

我们总体上认为，上半年可能还会维持现在的格局，但是下半年如果美联储超预期加息，以及欧洲有一些超预期的动荡的话，可能使得人民币，包括其他新兴市场货币再次面临贬值压力。我们初步看，年底大概会在1比6.9到7这样一个水平。

3、国泰基金宏观分析师张容赫：基于您目前做出的宏观判断，包括对人民币走势的分析判断，您如何看今年的A股市场投资？机会主要会出现在哪些板块上？

申万宏源首席宏观分析师李慧勇：A股已经出现了一个驱动投资的逻辑，即从分母端-流动性泛滥，到分子端-业绩改善，这样一个转变。基于二季度的三个理由，我们认为仍然可以乐观一些：

第一是尽管PPI在2月份见高，但是回落之后可能还有一个以量补价的逻辑，企业盈利可能还能保持20%以上的增长；

第二是从外围的冲击来讲，目前特朗普政策在国会进展不是说特别如意（爱基,净值,资讯），就降低了美国经济相比中国经济较强的这种可能，也即降低了外围对我们的冲击；

第三，大家会关注到直接的一个资金量的影响，就是大小非解禁，从今年全年情况来看，我们发现二季度相对来讲还是可控的，总体上我们认为二季度还是可以保持一个区间震荡的格局。

从具体板块上来讲的话，我们更看好龙头板块、业绩驱动的龙头公司的投资机会。比如说是周期性行业业绩是不是能比大家偏乐观的预期还要乐观，周期还是值得关注的。在大浪淘沙之后，中小创确确实实有一些优质的公司出现了价值，另外估值也比较有优势，它可能也会得到一些资金的关注。当然，也包括最近市场非常关注的，5月份一带一路高峰论坛召开带来的我们中国企业走出去的机会。

4、国泰基金宏观分析师张容赫：谢谢慧勇老师给我们A股打了一剂强心针。还有一个不管是和宏观经济还是日常生活都关心的问题，就是房地产市场的问题，今年以来房地产市场的销量整体来讲还是超预期的，特别是在三四线城市，随之而来的北京、杭州等城市也出台了更严格的限购政策。您怎么看待房地产市场在未来一段时间内在整个中国经济中的变化？

申万宏源首席宏观分析师李慧勇：房地产大家讨论非常多，我觉得用两个简单的属性就可以给出回答：第一，商品属性，房子是用来住的。为什么现在的房地产这么热销？可能跟现在的改善型需求，以及现在二胎带来的增量需求，以及每年1%的城镇化率带来的刚性需求有关系。第二，金融属性。为什么说现在大家突然间出现了恐慌性购盘，甚至一个人有一套房之后还要再买第二套、第三套，那么可能跟它的金融属性有关系，那么就是房价出现了跳涨，特别是在我们房价的涨幅上，你能看到在2015年330政策之后是温和上涨，930政策之后是跳涨，那么就导致了2016年930从保到压这样一个转变，也导致了从一线的涨，转移到三四线的涨，这个就体现了一个金融属性。

最近大家可能讲的比较多的是农民工的购买力释放，或者说是消费升级，这点我认同，但是核心还是在于一二线涨价带来的外溢效应，以及一二线限购带来的购买力外溢效应。

基于这样一个分析，我们认为未来商品属性国家是鼓励的，投机属性国家可能会逐渐地去限制，大家能看到我们限购的范围会逐渐地从核心城市到一部分三四线城市在扩大，最终的格局可能还是房地产总体稳定。限购的城市越来越多，但是由于供不应求的基本问题没有解决，就使得两极分化会比较严重，一部分核心城市以及核心城市周边的三四线城市可能依然会受到资金的追捧，但是，相对缺乏人流、资金流、企业产业优势的城市可能去库存道路还会比较漫长。

5、国泰基金宏观分析师张容赫：下一个问题会相对更为宏观一些，关于世界其他国家的问题。央行行长周小川之前提到过，全球的货币宽松目前已经进入尾声阶段，您如何看待小川行长这样的提法？货币宽松进入尾声阶段的话，对全球资本市场和大宗市场的影响会是什么样？

申万宏源首席宏观分析师李慧勇：媒体报道小川行长首次提出货币宽松进入尾声阶段，有标题党的成分，真正值得关注的以下两个方面的内涵：

第一，响应或者说呼应了我们已经发生的经济向好、货币政策边际退出的变化，之前中央经济工作会议，包括政府工作报告，对货币政策讲稳健，但是更突出中性，实际上的话，我们是已经在趋紧了，并不是说小川行长博鳌论坛讲话之后再趋紧。

第二，呼应了全球过去8年开闸放水，甚至直升机撒钱，保增长带来的弊端，比如说资产泡沫，比如说影响了结构调整，影响了生产率的提升。那么他希望借机呼吁一下，呼吁包括中国在内的各个国家，不要通过量化宽松，走老路去保增长，而更应该通过结构改革去激发市场或者企业的内生动力来保增长。其实博鳌论坛是一个国际场合，我觉得他可能更多的希望通过这样一个表态来表达这两个方面的意思。

6、国泰基金宏观分析师张容赫：多数投资者通常只能看到您发表的观点和文章，对您平时的工作不太了解，能否分享下您每天都有哪些工作内容？

申万宏源首席宏观分析师李慧勇：因为分析师工作确确实实是比较忙，大到大政方针，小到可能一个具体数据，包括日常信息，可能都需要第一时间做个回应，我本人包括我们同事，每天的工作都非常紧凑，基本上可以分为三大块。

第一块可能就是短期变化的一个追踪，包括海外的财经动态，包括盘中和盘后可能发生的一些重要事件，这是随时随地都要做快速反应的一个方面。

第二块是通过和客户的交流，思索中长期的问题，比如说资产配置的分子的问题，或者说是分母的流动性的问题，或者说是大家讨论比较多的，比如前期大家讨论滞涨还是通胀，企业盈利是不是拐点，是低预期还是超预期，等等诸如此类的问题。同时，对于宏观来讲，我们也会做一些偏中长期的报告，比如说关注比较多的美国的潜在增长率是不是还有提升空间，还是说现在已经到了一个复苏的末期等。

第三块我觉得可能还是体现了我们咨询的特征，我们要花大量的时间跟客户做交流，包括电话的交流，也包括上门的路演，当然也包括参加一些论坛，这是分析师对客户服务，但在我看来也是第一时间了解投资者心态向投资者学习的一个渠道，是更有效更及时的客户服务的一个非常重要的方面。