清和泉资本：政策提升情绪预期 市场坚守消费价值

导读：当前货币信用双紧，市场环境重塑，策略上延续一季度的轻指数重个股，聚焦“钝、低、稳、高”龙头个股。行业配置，必选消费占优，同时关注保险、银行。

5月市场继续震荡下行，且分化延续，其中上证综指下跌1.2%，深证成指下跌3.6%，创业板下跌4.7%，而上证50上涨5.6%。分析主要原因：

　1、经济下行和利率上行共振引发市场大幅调整，经济“前高后低”得以验证，利率“持续上行”预期强化。

　2、放IPO收再融资、市场监管引导、货币信用收缩期，导致龙头公司优势凸显。分行业来看，银行、保险逆势大涨；食品饮料、家电延续强势；而军工、农业、建筑、建材等跌幅靠前。整体来看，资金避险以及抱团取暖特征明显。

　二季度我们市场策略为“弱指数重个股，看好消费价值机会”。基于我们的判断，我们5月份的持仓行业和个股继续集中，整体仓位继续维持在较高水平，结构上我们在消费中进行比较，看好必选消费。其次，金融行业的底部反转也始终在关注。

　1、经济回落符合季报预期

　经济面，5月的走势符合我们季报的预期，即二季度经济回落压力较大，地产、汽车、库存三个周期均有所走弱，但地产在棚改加码的背景下市场预期有所改善。从宏观数据来看，5月制造业PMI显示整体仍处于扩张区间，但为近8个月低点，而财新制造业PMI指数则跌破50，经济增长动能在不断减弱。拆分来看需求端稳中略降，但生产端延续下滑，补库存的动能在下降，因此原材料购入价格继续下跌。短期展望：

　1）消费整体稳中略降，汽车消费低迷为主要拖累。

　2）制造业低位徘徊，剔除价格影响后持续负增长。

　3）基建投资缓慢下滑，主因规划下降、利率上升、PPP强监管等影响。

　4）地产投资高增难以为继，受棚改货币化安置三四线销售火爆，但二季度后因高基数效应同样预计下滑。

　2、流动性环境仍然压力较大

　流动性，虽然5月央行及监管层的态度有所好转，但整体环境仍然压力较大，货币利率有所下行但中长期利率持续走高。按照流动性冲击三段论来分析，当前仍处于第二阶段，股债商三杀，流动性的拐点预计在四季度可能会有明显的好转。

　1）当前紧货币紧信用的格局仍很难打破，需看到资产价格回落和基本面预期明显恶化。

　2）强监管导致的金融去杠杆持续进行，需看到交易结构拆解出清。

　3）利率上行进一步导致债券融资环境萎缩，需看到配置意愿大幅改善。展望6月，虽然央行意在平缓流动性预期，但因扰动因素较多，利率易上难下，主要影响有季节性偏紧+MPA考核+金融去杠杆自查+巨额同业存单到期+委外资金赎回等。

　3、市场情绪将加速导致优胜略汰和价格重估

　市场面，近期产业资本净增持比例增加，叠加减持新规出台，有利于稳定市场情绪，但大概率触发行业加速分化。

　1）一般产业资本净增持对市场情绪影响较大，同时产业资本多进行逆向投资，所以对稳定市场确实存在一定的参考意义，类似2008年8月、2014年4月、2016年2月。但本轮主要还是集中在一些估值低、且基本面有支撑的公司，比如医药、传媒板块。所以中小创大概率仍维持弱势。

　2）对于减持新规，可以解读为监管的呵护，特别是面对本次首发、定增解禁等洪水猛兽。虽然限制再次升级可减缓供需缺口，从而稳定市场情绪，但中长期或将导致壳价值下降、项目估值压缩、套利逻辑谢幕等，势必将加速导致市场优胜略汰和价格重估。

　6月历史上平均回报率最低，主因流动性预期较差。当前货币信用双紧，市场环境重塑，策略需轻指数重个股，聚焦“钝、低、稳、高”龙头个股，即利率不敏感、估值低波动、业绩稳增长、现金流充沛。行业配置，必选消费占优，同时关注保险、银行。

　原因如下：

　1）回顾历史，“紧货币紧信用”时期，股票市场一般表现较为疲软。历史可以对照2003年6月-2004年11月、2008年2月-2008年9月、2009年12月-2011年11月、2013年5月-2014年4月。四次沪指平均跌幅在23%。我们判断双紧的依据是经济趋势、利率走势、通胀预期、监管条件，而本轮对照来看，最类似2013年下半年。

　2）海外对比，“市场重塑”时代，毫无疑问代表着去伪存真，并伴随着价值投资的形成。可参考美国的“漂亮50”，期间概念炒作逐步褪去，价值成长持续获得超额收益。当前A股IPO发行趋向市场化、再融资并购重组规范化、全球估值体系的联通化、投资者机构化，路径清晰且目标明确。

　3）数据分析，2000年以来沪指6月平均收益率最差仅为-2.7%，且获得正收益的月份占比也只有50%。

　其次，我们不难发现，宏观环境越来越像2013年，所以回溯2013年行业表现或许对当前龙马行情有一定的借鉴意义，主要结论为龙马行情仍大概率持续，必选消费具有较高配置价值。

　1）关于持续性，2013年上半年共有20个行业获得超额收益，其中下半年能够继续获得超额收益的行业仍然有16个，显示即使市场存在风格切换，但基本面扎实的行业能走出年内的持续性行情。

　2）关于风格转换，2013年下半年利率持续上行，市场风格存在部分转变，即部分成长转向消费，但分化不严重。一方面以TMT为代表的成长股下半年超额收益依然较高，但明显收敛。另一方面必选消费、高现金流的服务类行业扭转上半年的颓势涨幅居前，例如农业、服装、商贸、保险、交运等。

　3）周期行业表现持续低迷，以钢铁、有色、采掘为代表；另外食品（查三公消费）、银行（查非标资产）、地产+建筑（调控+利率上行）等行业因基本面恶化跌掉了上半年的收益。

　清和泉资本介绍：清和泉资本由明星基金经理、前泰达宏利基金总经理刘青山先生创建，汇集国内外知名投资机构的专业人士，引入华尔街战略投资者及国内产业资本，力争打造融合中西方投资理念和联接一二级市场的领先资产管理平台。