场内分级规模缩两成 套利动力弱化

上周A股迎来小幅反弹，其中深市涨幅高于沪市，创业板涨幅领先。债市上周表现先抑后扬，十年期国债收益率重回3.6%关口，多空分歧依然较大。整体上市场信心未见明显修复，基础市场或将延续震荡盘整格局。在此背景下，分级A、分级B价格表现平稳，而成交量惨淡，其场内规模缩减的步伐也并未放慢。

　母基金方面，跟踪食品饮料、资源、医疗主题板块以及部分成长型宽基指数的分级基金表现较好，其中创业板在近期弹性较大。全市场股票型分级母基金整体上涨1.01%，平均折价0.41%，整体价格水平有一定幅度下移。大消费板块再次大幅上涨，TMT行业也有上佳表现，中证TMT指数上周涨2.80%。上周涨幅最大分级母基金依次是招商中证白酒、国泰国证食品饮料、富国中证工业4.0、鹏华中证A股资源产业、和鹏华中证信息技术，分别大涨3.86%、3.67%、3.34%、3.19%、3.03%。而金融类分级全线表现不佳，银行、保险涨势没有延续，券商板块是为数不多分级指数基金周度收跌的品种之一。母基金套利方面，市场流动性低迷，套利资金参与动力弱化，市场充斥着大量场内与场外价格不均衡的现象，多为整体折价。

　场内成交与存量双双下降

　分级基金场内存量变动或是新规实施以来最大的变化趋势。新规实施后的三周里，叠加市场行情低迷的影响，分级A、B场内份额共流出近130.76亿份，场内规模缩减20%。其中场内规模缩减较大的品种有鹏华中证国防B（下降79.44%）、国富中证100B（下降79.29%）、华安创业板50B（下降77.92%）和富国中证移动互联网B（下降76.87%）。除国富中证100B之外，其他三只基金主要是因为遭遇不定期折算造成场内份额大幅退出。

　场内份额的萎缩伴随着的是成交量的不断下降，分级A、分级B的成交仍在走下降通道。上周分级A、分级B分别成交41.04亿份、50.45亿份，周环比降低57.86%和增加36.84%，其中分级B上周成交几乎是2014年以来的最低点，体现出符合条件的分级投资者极低的分级杠杆使用意愿。分级市场的规模与流动性短时间内难言乐观。

　分级B下折预警增多

　下折触发增多，分级B价格依然低迷。价格水平方面，前两周分级B折价率放大的趋势有所收敛，股票型分级B的平均折价4.28%，较上周有所收窄，但整体上依然低迷。在分级新规实施走后，分级B折价并未得到全面修复，其折价率仍有继续下探的风险。部分基金出现场内子份额价格与净值变动偏差较大的情况，如泰信基本面400B周价格上涨幅度高达27.72%，溢价15.48%。

　短期来看，分级B的价格走势不确定性增大，建议投资者对分级B持相对谨慎态度。自5月份以来，共有3只分级B触发下折，分别是富国中证移动互联网、鹏华中证国防和华安创业板50。现阶段分级B市场发生不定期折算的可能性正在增大，共有8只分级B的估测母基金触发下折距离在10%以内，距离最近的三只分别是为富国中证体育产业B、建信中证互联网金融B和融通中证军工B，其份额均不存在大幅溢价的情况。故相应份额持有人的下折溢价损失风险有限，主要风险在于杠杆的大幅下滑以及场内份额的缩减导致的流动性问题。

　分化看待分级A看跌期权价值

　溢价的分级A在折价时处于劣势。截至5月19日，全市场分级A平均价格上涨0.04%，平均溢价2.79%。目前分级A还是整体溢价，故看跌期权价值整体为负。5以月来3起下折的案例发生时，触发时处于溢价的分级A往往会发生亏损，因为被转化成母基金的部分分级A的溢价将会被抹平，以及届时将会发生总价值缩水以及承担赎回期间母基金净值波动风险。后市分级A投资需注重安全边际，那些母基金距离下折较远，成交量大的产品且隐含收益率较高的产品较为值得关注，如富国证券A以及前海开源中航军工A。