安全第一是权责　坚持投资分散化

保险资金85%以上的收益来自于根据风险承受能力、特定收益要求以及未来现金流状况进行的战略配置。可以说，拥有良好的战略资产配置，投资已经成功了85%。

每年的第四季度是保险公司面向新的一年规划战略资产配置的重要时间窗口。在此过程中，保险公司需要在监管部门确定的投资品种和比例范围内，以资产负债匹配为首要原则，综合公司偿付能力状况、整体发展战略以及负债的成本、期限、风险承受能力以及预期投资收益要求；同时，在研判资本市场各大类资产的相对价值的基础上，按照安全性、流动性、收益性三大原则的要求，将保险资金在各大类资产中进行比例分配和风险管理，以实现保险资产管理的预期收益目标。

在确定资产管理的预期收益目标时，对于如何设定业绩基准，到底是以绝对基准还是以相对基准为参照目标，业内有着诸多的争论，这个表面看上去似乎简单的问题实际上又“似是而非”，常常令身在其中的利益各方颇为纠结。

因此，要理清问题的真面目，必须要从保险资金的性质及目前保险资金的管理体制两个角度上说开去。

绝对收益还是相对收益

一方面，保险公司负债经营的特点，对保险资产管理的目标形成了硬性约束，使得保险资产管理的预期目标在资产负债管理的框架下应当是一个至少能够覆盖负债成本的绝对目标；另一方面，作为金融市场中机构投资者队伍中的一员，保险投资的业绩表现与市场因素又密不可分，同业业绩和市场指数等指标从不同侧面为绩效评价提供了有价值的信息，战胜市场、在与同业竞争中保持领先也是企业必须追求的目标。

目标模式决定策略选择，绝对收益和相对收益是两个时而并肩前行，时而又背道而驰的目标，常常“鱼和熊掌不可兼得”。因此，当我们不得不面对相互取舍的目标时，必须分清主次。

从保险公司的整体经营出发，以资产负债匹配为逻辑起点和终极使命的绝对收益目标是公司得以长期发展和永续经营的生命线；在实现绝对收益目标的基础上还能实现超越市场的相对收益目标虽然美好，但只是锦上添花；任由资本市场波动而随波起舞的相对收益目标与保险企业的经营理念本身就背道而驰。

在安全性第一的原则下，保险公司的投资始终坚持以分散化为基础的配置型策略。在整体组合追求绝对收益目标时，各大类资产应当是以绝对基准还是相对基准为参照，这也是一个焦点问题。为了能够理清这个问题，我们还要充分研究目前保险公司所采取的具体资产管理模式。

资产管理模式影响基准选择

从2003年开始，中国保险业通过在保险公司、保险资产管理公司、托管银行间引入“委托、受托、托管”的治理机制，逐步建立起了三方相互协作、相互监督、相互制衡的现代资产管理模式。截止到2011年9月底，在三方模式的框架下，10家保险资产管理公司已经管理着全行业80%以上的资产。

（一）保险公司决定战略资产配置

在三方模式下，保险资金实行集中管理、专业化运作，保险资金的资产负债匹配、战略配置与战术配置、投资决策与投资交易职能相互分离；项目评审、投资决策、交易执行、资金清算、会计核算、风险控制等部门和岗位之间相互独立。

按照目前实施的《保险资金运用管理暂行办法》的要求，战略配置应由保险公司资产管理部门拟定、并由保险公司董事会审定后实施。保险公司应当履行制定资产战略配置指引、选择受托人、监督受托人执行情况、评估受托人投资绩效等职责。保险资产管理机构应当执行委托人资产配置指引，根据保险资金特性构建投资组合，公平对待不同资金。

（二）战略资产配置决定投资组合收益

Brinson， Singer 和 Beebower（1986）通过实证研究发现，战略资产配置决定着投资组合收益波动的91%。Ibbotson 和Kaplan（2000）对战略资产配置的重要性进行了进一步的数量研究，通过研究共同基金与养老基金的投资收益发现：一是在同一基金回报随时间波动中，战略资产配置可以解释90%；二是不同基金业绩差异的40%可以由战略资产配置因素来解释；三是基金收益水平约100%是由战略资产配置决定的。

在我国，研究机构的定量研究也得出了类似的结果，比如，宏源证券（000562）2009年所作的实证研究表明：开放式基金收益的77.8%和封闭式基金收益的74.6%可以由战略资产配置来解释；开放式基金之间的绩效差异中，有58%归因于战略资产配置，远大于市场择时因素对基金绩效差异4%的解释程度，剩余近40%可归因于选股等因素。申银万国证券研究所根据从2000年第一季度到2004年5月21日的数据，按季度分别分析了所有基金的大类资产配置的效果，结论是我国基金资产配置平均贡献率为77.27%。

具体到保险资产管理行业，根据行业专家的共识，保险资金85%以上的收益来自于根据风险承受能力、特定收益要求以及未来现金流状况进行的战略配置。有句俗话说：“拥有良好的开端，事情已经成功了一半”，这里，我们也可以套用一下，“拥有良好的战略资产配置，投资已经成功了85%”。

（三）保险资产管理公司是战略资产配置的执行者

战略资产配置确定后，保险公司通常会以“战略配置指引”的模式向保险资产管理公司下达资产配置纲要，保险公司制定的“战略配置指引”就是资产管理公司进行投资管理的“基本法”，其核心内容就是固定收益类、权益类及另类等大类资产的配置比例。

区分长期趋势和周期性波动，是有效资产配置的重要基础。战略资产配置着眼于资产的长期趋势和资金的长期目标；战术资产配置通过对资产周期性波动的主动把握，实现控制投资风险和提升投资收益两个次级目标。

既然“拥有良好的战略资产配置，投资已经成功了85%”，那么反过来也可以说，在战略资产配置既定的情况下，战术资产配置对投资组合收益和风险的贡献是有限的。

在战略资产配置由保险公司既定，也就是在大类资产配置比例既定的前提下，保险资产管理公司首要的职责是执行战略资产配置指引，并在有效控制风险的前提下，通过选时、选品种实现并力争获得超越市场指数的收益。因此，对保险资产管理公司以市场指数为相对基准进行业绩评价和考核是相对科学的。