保险机构在资产管理行业中的优势与地位

从上世纪80年代起，保险业通过万能、投连等新型寿险创新开始涉足资产管理行业。与共同基金、私人银行等其他资产管理机构相比，保险公司资产管理的优势在于其长期资产负债匹配能力以及较好地结合保险与投资的特性，因此在竞争激烈的资产管理行业中始终是一支强劲的力量。从产品结构来看，投连产品和投连型个人退休金在整个资产管理产品中所占的比重达30％，比2002年上升了两个百分点。近年来，投连型产品在美国寿险公司所占的比重基本在30％以上；从机构管理资产总额看，由保险和养老基金管理的资产份额占到整个资产管理行业的66％。

此次金融危机对全球的资产管理行业影响巨大。危机爆发后，全球范围内金融机构的去杠杆化（Deleveraging）浪潮兴起，不同类型的资产管理机构均面临严峻挑战。在市场大幅度下跌的情况下，资产管理的各个子行业之间的表现出现了分化，更加显现出不同类型资产管理机构的风险管理能力和投资水平。与其他金融机构相比，保险行业资产管理业务的杠杆率整体较低，损失也相对较低，展现出较为稳健的特征。

投资型寿险产品与资本市场关联度较高，但在次贷中资金流出并不显著

市场利率和投资回报率决定了投连险和万能险的销售情况。由于投连险的收益决定于其市场的投资回报率，而万能险的收益与市场利率保持同步的特点，使得在股市等投资市场低迷的时候，万能险受到投资者的欢迎，投连险遭受到冷遇。而投资市场情况较好时，投连险的比重会有较大的提高（如图4所示）。

次贷危机的爆发再次验证了这种相关性。股票市场持续低迷，投资回报率为负。虽然同时期利率也处于历史低位，但仍然高于已经为负的平均投资收益率。因此，虽然万能险和投连险产品的销售情况均受到影响有所下降，但是投连险产品销售额下降的比重较大，受次贷危机的影响较重。2008年第一季度变额寿险的销售量下降7%，80%的销售额是由前十大保险公司实现的。万能寿险的销售量上升3%。据LIMRA的调查显示，2008年第三季度投连险的两个品种变额和变额万能保险的销售额分别下降41%和33%。万能险销售额下降11%。如图5所示，2007年到2008年，万能险的比重由41%上升至42%，投连险的比重由15%下降到14%。

由于投资连结保险的主要特点是将部分或全部保险资产投资于证券市场去获取回报，截止到2008年9月份，由于金融危机引发的证券市场的下跌，投连险的持有人的损失比重已经达到了45%。股市大幅跳水致使大部分与投连险相关的基金在2008年初经历了损失，对于股票头寸较大的投连险来说损失更为严重。损失最为严重的投连险产品情况如下表所示：

根据《商业周刊》的调查显示，在分析的43款投连险产品中，有32款从2007年9月份就开始下跌，只有11款最后是上涨的。然而，投保人并没有表现出恐慌的状态，而是认为这些产品需要长期持有，在相应的时期内经历起伏是很正常的事情。这些投资在最后通常被证明是能够获取收益的。

资产负债匹配要求使得保险资产管理行业的投资总体上较为审慎

在次贷危机中，相对于受影响较大的银行、养老基金、对冲基金等，欧洲保险公司仅有2%-10%的风险是由次贷危机的结构性产品引起的（这其中的一些风险是由保户承担的）。2008年5月，标普的报告称欧洲的保险业务在次贷危机中损失70亿元，仅占全球保险业所受总损失的12%。欧洲保险业之所以受危机影响相对较小，主要归结于以下原因。首先，欧元债务必须进行欧元投资的规定使欧洲保险公司不能投资于美国资产。其次，保险公司在进行投资时的主要目的是履行其对保户的承诺。他们在配置资产时主要考虑现金流的数量、时间和风险能够与债务匹配，为了使投资与负债相匹配，保险业主要投资于风险收益率曲线特征与其负债一致的产品，这使得保险公司有较小的投机空间。最后，2001年金融危机使欧洲保险业深受影响，之后欧洲保险业重新修正投资策略以改进风险管理，因而保险业的资产管理人往往趋于保守。由于投资收入只是保险业收入的部分来源，保险公司的资产来源主要来自客户的保费，面临较小的流动性风险。

大型保险机构未能幸免于难，但不改变保险资产管理外购的长期趋势

资产减值和经济下行对欧洲大型保险公司的资产管理业务产生了一系列直接影响和间接影响。

第一，投资于信贷产品和结构性产品而使欧洲保险公司受到次贷危机影响。保险公司是信贷市场上的重要投资方，包括自有资产投资和代保户投资。许多大型的保险公司直接投资于结构性产品（比如住房抵押债券和抵押担保债券）。据CEIOPS的报告称，欧洲保险业总资产中有2%-10%是投资于这类产品的，且均是评级在A级以上的产品。中小型机构对这类工具的投资则相对较少。一些大型保险集团的子公司可能受到次贷危机的直接影响。

第二，涉足结构性产品的对冲基金和共同基金对保险业造成间接影响。保险业的资产管理外购趋势使其大量投资于对冲基金和共同基金。而对冲基金一向喜好投资于结构性衍生品，尤其是风险较高的资产抵押证券，因而受到此次危机影响较大。尽管共同基金的投资仅涉及到风险相对较小的产品，但也对保险业带来了冲击。受到此次危机影响较大的实体企业的股票也对保险业带来了类似的影响。其他的间接影响还包括金融市场波动性加大、流动性不足以及信贷市场债券利差的加大。全球金融市场资产的减值使保险业投资价值缩水，导致偿债率有所上升，同时使保险业面临较大的资产价格压力。

在次贷危机之前，保险业借助资产管理外购有效保持了行业持续发展的动力，尽管此次危机对全球资产管理行业造成巨大冲击，进而使保险业资产管理外购受到一定冲击，但是外购投资的有效性和保险业的整体转型决定了这一趋势仍将持续。

分析欧美保险业资产管理业务的优势，对于促进我国投资型保险产品发展具有积极意义

在综合经营和资产管理行业大发展的趋势下，在发展保障型产品的同时，保险行业必须要充分发挥自身比较优势积极参与到资产管理行业中。从欧美保险资产管理市场的实践来看，当前我国保险业业务结构不合理，不仅在于保障型产品的比例较低，还在于投资型产品创新不足和内含价值较低。保险公司开展资产管理业务：一是要利用多样化的产