8-9月各国保险股表现各异：美国寿险、非寿险股都显著强于大盘；英国寿险股跑赢指数，而产险股与股指基本持平；日本保险股同步大市；台湾人寿弱于指数，新光产险显著强于大盘。保险股A/H股比价比7月底显著下降。按历史经验，当市场处于上升通道时，A/H股比价会随之上升；当市场处于下降通道时，A/H股比价亦随之下降。我们认为，如果未来股指重返上升通道，A/H股比价可能会迅速回升至大于1的水平。

前8个月，中资寿险公司累计保费收入5256.5亿元，同比增长2%，外资寿险公司保费收入273亿元，同比增长5%。我们认为中资保险公司市场份额下降的主要原因是主动调整业务结构的结果。平安继续以规模扩张为导向，而中国人寿、中国太保的业务结构调整取得明显成效。

8-9月股指高位回调，上证综指与深圳成指分别比7月底下跌了17%。债市方面，国债收益率曲线7月份明显上移，但8-9月保持稳定。保险公司资产配置情况开始分化，从中报数据看，中国人寿股权投资占比达到了13.4%，中国平安为9.6%，太保为8.8%。三公司都提出在资本市场波段操作的策略，未来投资能力将对公司业绩产生巨大影响，同时也使公司业绩充满了不确定性，公司业绩可能因为资本市场投资成败而出现明显分化。

寿险业务价值构成了三大上市保险公司价值的主体。在寿险业绩中，利差是主要决定因素，而股权投资收益是利差变化的主要原因。国外保险股历史走势表明，投资保险股的超额收益取决于股市而非债市。

鉴于此我们提出，投资保险股应该顺经济周期、资本市场周期而动。目前经济处于企稳回升阶段，股市仍有较大上升空间，利率亦处于上升通道，我们维持保险行业“增持”评级。